20 Years Downside Trend In Real Interest Rate

 

全球如何爬出“长期停滞–负利率”的陷阱?

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现在发达经济体的实际利率长期趋势性下行至一个极低的水平,全球有14万亿美元的主权债券已经处在负收益率水平。

但实际利率的下行趋势早在20年之前就已开始,并在2008年危机前夕已经跌至现代资本主义历史的新低。

原因是投资需求相对储蓄显著下降。萨默斯讲,西方经济面临长期名义总需求不足,现在实现充分就业所要求的实际利率非常低。要使经济增长率和潜在增长相一致,如果应有的实际利率水平为负的话,现有的货币政策常常可能实现不了。

 

比起合意储蓄是否增加,关键是投资需求为什么会趋势性降低?

供给侧

信息技术解决“信息不对称”出现了边际突破,使得交易成本出现了跃变,从而改变人对最终产品和服务的价值判断的结构,反转过来改变了社会化大生产的组织流程,引致了生产关系的变革

  1. 信息信息技术革命快速降低了硬件和软件的价格,使得单位美元的投资支出变得事半功倍。
  2. 互联网经济(云计算、大数据、物联网和移动互联),共享经济模式能够颠覆传统企业和行业的边界,使得传统资本品的使用效率显著上升,使得私人投资需求可能显著下降
  3. 互联网省去了传统生产流通渠道的不必要的环节、损耗效率的环节,实现了服务商和消费者、生产制造商和消费者更加直接地对接。需求的空间和内涵被不断创造和拓展,新的需求的产生和旧的需求的消亡的速度都可能是指数级的。甚至在某一阶段对总需求的边际影响是整体下行的。
  4. 商品和服务的价值构成被改变后,宏观上的表现就是增长开始淡化资本投入(CAPEX)的效应,生产函数被重构。因为投入的重要性在降低,对传统要素的争夺自然会变得不那么激烈,价格便有了下行的压力,更低的通胀有了微观基础。菲利普斯曲线框架下低利率政策只是货币当局对于增长中枢的反应。

需求侧

长久低利率导致私人信用不再愿意支持Capex,转而支持投机性的存量资产的交易。(?)投资相对于储蓄的缺口变大,金融系统被激励为资产投机提供融资,并辅以复杂而危险的金融工程技术。(次贷危机)

 

系统的脆弱性

自由金融市场为金融系统内部的交易活动提供了私人激励,使得金融交易活动的规模远远超过它们能创造的实际社会价值。更关键的是金融密集度的上升可能使金融市场和宏观经济系统更加不稳定。

史无前例的“央行泡沫”由此生成。胀与缩预期切换频繁,避险和风险可以一起涨,市场对金融能刺激经济充斥着不信任感,但对金融杠杆能托举资产通胀仍心存侥幸

金融资产投机导致贫富悬殊,人与资本矛盾冲突。

  1. 贫富差距扩大会带来边际消费倾向的下降,会进一步加剧名义总需求不足(贫富加剧导致平均储蓄率上升,并抑制投资需求增长)。死循环。陷阱。
  2. 如果依赖永久性的极低利率来避免长期停滞,似乎将难逃整个系统不稳定厄运。不仅仅是金融和经济层面的,更会外溢至政治和社会的动荡。左倾政治,民粹主义、保守主义、孤立主义。

 

两种解决方式

  1. 结束超常规货币政策,财政扩张。抑制与生产性投资无关的信用扩张(金融资产交易),运用公共政策支持社会所必须的基础设施的长期投资,以弥补总需求不足。
  2. 破坏性的,反自由贸易倾向,反全球化。

 

总之

  1. 未来全球资产市场波动率会显著加大
  2. 当交易者彻底意识到,央行们不能再推动资产价格上涨,那时候他们就会撤离市场。
    这种场景不一定来自于某种建设性或破坏性势力的出现,更多来自于市场对负利率的恐惧,riskoff本身就是一种自然力。
  3. “高频震荡+宽松货币”的状态可能持续成稳态?或是最后形成一个巨大的波动来终结?