Delisting in Japan

日本上場企業上場廃止にめぐる概念性質的な問題

1949-2015東京一部二部合計上場廃止企業は1329社。

*再上場企業の場合も含むのため、重複計算があり
*外国株が除く

上場廃止理由を見ると、大分け8種類に分けられる。

1.再建装備
2.倒産/解散/経営不振
3.上場基準不適
4.完全子会社化
5.株式の全部取得
6.少数持株比率
7.その他
8.合併

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1。再建装備

“再建装備は、復興期日本における、「企業再建装備法」によって進められた企業再編装備。内容的には事業範囲・方法や内部構造の再建があった。前者は戦時中に異常に膨らんだ軍需・非関連部門の整理や企業間関係の再編を意味し、後者は所有・財務構造など経営基盤の再建を意味する”

“すなわち、財閥解体や「過度経済力集中排除法」によって戦前の事業範囲・方法及び所有構造が解体され、独占禁止法によって新たな体制の整備が企てられた。また「企業再建装備法」によって企業財務の整備進められること”

復興期日本における「企業再建装備」の歴史的意義、2006)

合計22社、1949年13社、1950年7社、1953年2社。

1.石原産業

1949年6月 企業再建整備法により解散し、第二会社三和鉱工株式会社を設立し事業譲渡

2.扶桑金属

1949年7月 企業再建整備法による法定整備計画に基づき、扶桑金属工業株式会社を解散し,新扶桑金属工業株式会社に営業譲渡。

3.王子製紙

1949年8月16日(過度経済力集中排除法に基づき苫小牧製紙、十条製紙、本州製紙に営業譲渡) 

4.大日本麦酒

1949年8月22日(過度経済力集中排除法適用で会社分割)。旧大日本麦酒株式会社が過度経済力集中排除法の適用を受け、二社に分割されたことに伴い、昭和24年9月「朝日麦酒株式会社」「日本麦酒株式会社」として発足いたしました

5.窒素肥料

1949年8月22日(新日本窒素肥料株式会社に合併)。昭和25年1月 企業再建整備法による第二会社新日本窒素肥料株式会社設立

6.三菱化工機

1949年9月 企業再建整備計画により、第二会社の三菱化工機株式会社(資本金7500万円)を設立。また、田中機械株式会社(資本金1500万円)を設立し事業の一部を譲渡。 1949年10月 第二会社の三菱化工機株式会社に合併。

7.東洋汽船

1949年9月26日 非上場の東洋汽船株式会社に合併。1950年3月東洋汽船再上場。

8.日本製鋼

1949年10月10日(企業再建整備法)。1950年12月 法定整備計画に基づき、株式会社旧日本製鋼所に商号変更の上解散。新たに株式会社日本製鋼所を設立し、室蘭・広島・横浜・武蔵の4製作所と赤羽作業所及び本店その他の営業所を譲渡。

9.大建産業

1949年11月10日(非上場の大建産業株式会社に合併)。昭和24(1949)年の過度経済力集中排除法により、大建産業株式会社は、伊藤忠商事株式会社、丸紅株式会社、呉羽紡績株式会社、株式会社尼崎製釘所の四社に分離した。

10.三菱製鋼

1949年11月11日(企業再建整備法)。1949年12月1日 企業再建整備法による決定整備計画に基づき、旧三菱製鋼株式会社の第二会社として長崎製鋼株式会社を設立し、営業譲渡。

11.明和興業

1949年11月21日(企業再建整備法)。1949年11月 企業再建整備法に基づいて第二会社の新明和興業株式会社などに営業譲渡。

12.理研工業

1949年11月24日(理研柏崎ピストンリング工業株式会社に営業譲渡) 1949年12月 企業再建整備法に基づき、理研柏崎ピストンリング工業株式会社(本店・中央区日本橋通三丁目5番地)に営業譲渡。

13.東京無線

<東証1部>1949年5月16日~1949年11月28日(第二会社の東京無線電機株式会社に合併)

14.三菱重工業

1950年2月1日(過度経済力集中排除法により会社分割)。1950年1月 過度経済力集中排除法により会社分割。中日本重工業株式会社、東日本重工業株式会社、西日本重工業株式会社に営業譲渡。

15.日本製鉄

1950年2月10日(過度経済力集中排除法)1950年 過度経済力集中排除法により、八幡製鐵株式会社、富士製鐵株式会社、日鐵汽船株式会社、播磨耐火煉瓦株式会社に営業譲渡。分離独立。

16.大同製鋼

1950年2月10日(企業再建整備法)1950年2月 企業再建整備法により、第二会社、新大同製鋼株式会社を設立し、営業譲渡。

17.沖電気

1950年2月10日(企業再建整備法による法定整備計画に基づき会社解散)第二会社として沖電気工業株式会社(資本金1億8千万円)を設立

18.三菱化成

1950年3月25日(新設の日本化成工業株式会社に合併)昭和25年6月 企業再建整備計画により、繊維部門は新光レイヨン株式会社(現 三菱レイヨン株式会社)、硝子部門は旭硝子株式会社として分離、当社は化学工業部門を継承し、日本化成工業株式会社として発足

19.尼崎製鉄

1950年4月1日(再建整備)<東証1部>1961年5月10日に再上場

20.帝国繊維

1950年7月1日(第二会社設立)昭和25年7月 過度経済力集中排除法および企業再建整備法にもとづき帝国繊維株式会社は解散し、中央繊維株式会社、帝国製麻株式会社ほか1社を設立。

21.太陽毛糸

1953年4月16日(太陽毛絲紡績株式会社に合併)

22.日本アルミニウム

<東証1部>1949年5月16日~1953年5月1日(会社解散)

 

*再建装備で上場廃止した企業は主に2パターンがある。新会社あるいは第二会社に事業譲渡/合併するか、いくつの新設会社に分離するか。a)新会社あるいは第二会社はほとんど後ほど再上場を達成し、また新会社あるいは第二会社の名前は原来のと離れる場合はその後すぐに原来の名前に戻った。b)いくつの新設会社に分離するの場合にはだいたいその後別々上場した。ただし、その中に帝国繊維、三菱重工業のような何年後合併し元に戻るタイプもあるが、日本製鉄、大建産業のような独立のまま今まで生きるケースもある。

どっちにせよ、再建装備は企業の死に定義難い、特別な時代に応じて一種の変形にすぎないだろう。

 

2。倒産/解散/経営不振

この分類に以下項目を含む

事業縮小、解散、経営困難、会社整理、会社再建、不渡り、契約不履行、銀行取引停止、更生、再生、破産、経営譲渡、債務超過、 営業活動継続の断念、 特別公的管理の開始決定、金融整理管財人にようる管理、会社分割

“営業不振から債務超過かつ無配継続→銀行取引停止→整理/和議/更生、破産、解散/清算という廃止事由の根底には、営業不振があろう。”(上場廃止会社沿革データべーす補遺、2015)

*債務超過はもともと上場基準不適応に入るはずが、主に経営問題である。

*“互洋貿易が第一物産に譲渡して解散したように、経営譲渡・廃業は、いわば合併と同じような効果のみられる現象でもある。”

日本軽合金 第一部 1955.6.15 営業譲渡

第一通商 第一部 1955.6.27 第一物産に営業譲渡

兵庫銀行 第一部 1996.1.29 営業活動の停止(営業の全部譲渡及び解散)" 1995年に経営破綻、その受け皿銀行となった株式会社みどり銀行についてもここで記す

日本住宅金融 第一部 1996.8.31 営業活動の停止(営業の全部譲渡及び解散)"1994年7月の西村吉正銀行局長就任以後、信用組合各社や兵庫銀行など中小金融機関も含めて住専各社の破綻処理が急がれ、住専国会を経て住専法に基づく破綻[1]に至る

太平洋銀行 第一部 1996.9.17 営業活動の停止(営業の全部譲渡及び解散)"

トーア・スチール 第一部 1999.4.1 営業譲渡及び解散 昨日取締役会を開催し、自力再建を断念、 会社 解散 及び当社グループへの営業譲渡を決議致しました。

山一証券 第二部 1966.8.22 営業譲渡 1966年、証券恐慌で破綻(はたん)して新会社を設立、69年日銀特融を完済して再建なる。

日本トレーデイング 第二部 1967.2.13 営業譲渡 三井物産に合併

第一住宅金融 第二部 1996.9.1 営業活動の停止(営業の全部譲渡及び解散)"

調べると、1955年の2社は知らないが、この後の企業はだいたい破綻である。

 

**再建更生の会社の中に必ず再上場企業がある、その会社は生き続けると分類されべきかもしれない。

 

**また、M&A(エムアンドエー)は 他の企業やその事業・資産を取得しようとする際、様々な手法が取られる。吸収合併、株式の取得・移管(TOB含む)、事業譲渡会社分割、合併などがある。広義には、合弁会社設立を含めた資本提携や業務提携OEM提携などを含む。

会社分割は普通にMAとして見られたが、
(会社分割は本社事業の一部の切り出しを行い、グループ内組織再編などに用いられることが多い「基礎からのM&A 講座 第9 回 M&A の論点 (2)ストラクチャー – Deloitte」)

間組 <東証1部> 2003年9月25日(上場廃止申請)平成15年10月 青山管財株式会社に商号変更、会社分割により株式会社間組(現・持分法適用関連会社)を設立 (バブル期におこなった国内外での開発投資の失敗などで、多額の不良債権と有利子負債を抱え、多大な有利子負債が経営を圧迫していた、業況は改善せず、2003年3月には第2回債権者会議を開催し私的整理ガイドラインの手続きに基づき「新生ハザマ3ヶ年計画」の合意が全行一致で行われ、将来的に発生が予測される約1300億円の債権放棄に同意。同年10月1日付で建設事業部門を会社分割し、新会社に継承することが決議された。)


東急建設 <東証1部> 2003年9月25日(上場廃止申請)(不動産事業の債務超過により、事業分割による建設部門再編を計画。前身となるTCホールディングズを設立。)

この二つ会社分割による上場廃止はどうやら債務問題にありがちで。

 

3。上場基準不適応

売買高僅少、資本金不足、株式分布不良、時価総額不足

この分類全部109社。

その中、「資本金不足または株式分布不良」は第一部1951年に32件、1952年6件、「資本金不足」は第二部1978年18件。“主に廃止基準の改定による。会社に営業の規模からみて増資をするほど資本需要がないのか、あるいは資金需要があっても資金調達能力がないのかもしれない。”(上場廃止会社沿革データべーす補遺、2015)

一見資本需要や株式分布は直接の企業死亡に繋がらないものの、資本市場や産業構造の変化、景気変動の影響を一定的に受けるとも言えるだろう。また売買高僅少、時価総額不足はあくまで経営不振の問題だろう。会社の寿命の計算に入っても多分問題ないだろう。ただし、廃止基準の改定による一時の変動が激しいため、時系列の分析に入れ難いだろう。(その年dummy変数を加入?)

でもs1 1950-1964 70件(s1 1950-1952 54)、s2 1962-1978 32件(s2 1973-1978 22)、合計102件、あくまで市場成立初期の20年の出来こと、やっばり会社別の原因より時代性の原因があるかもしれない。

油谷重工 第一部 1983.8.27 上場株式数不足 1999年10月1日 神戸製鋼所の建設機械事業および神鋼コベルコ建機を合併し、コベルコ建機株式会社に

日本砂鉄鋼業 第一部 1978.3.14 資本の額不足 1978年4月 合同製鐵株式会社に合併。

星製薬 第一部 1963.4.3 売買高不足 <業種変更し再上場> <東証1部>1986年9月1日~

日本アルミニウム工業 第一部 1963.3.7 売買高不足 <大証2部> 年 月 日~2009年7月27日(住友軽金属工業株式会社と株式交換)

岩城硝子 第一部 1963.3.7 売買高不足 <再上場後、交換・旭硝子株式会社> <東証2部>1988年10月5日~2005年6月27日(旭硝子株式会社と株式交換)

新光製糖 第一部 1963.3.7 売買高不足 <大証2部>1964年10月 日~1978年10月4日(無配継続・債務超過) <大証JASDAQ>2010年4月1日~2011年9月28日(日新製糖ホールディングス株式会社に株式移転)

奈良電鉄 第一部 1951.10.15 資本金不足または株式分布不良 1963年10月 <合併・近畿日本鉄道株式会社へ>

壽工業 第一部 1951.10.15 資本金不足または株式分布不良 2003年1月31日(民事再生法適用申請)

日本製網 第一部 1951.10.15 資本金不足または株式分布不良 1963年4月<合併・東洋組網工業株式会社へ>

和光堂 第一部 1951.10.15 資本金不足または株式分布不良 1953年10月<合併・和光堂株式会社へ>

桜田機械 第一部 1951.8.27 資本金不足または株式分布不良 1961年10月 東証2部 <再上場>

日東石膏 第一部 1951.8.27 資本金不足または株式分布不良 1985年6月 合併・株式会社ノリタケカンパニーリミテドへ

日本出版貿易 第二部 1978.7.1 資本の額不足 <大証JASDAQ>2010年4月1日~ 

江ノ島鎌倉観光 第二部 1978.7.1 資本の額不足 江ノ島電鉄株式会社(1981年9月~)

日清製紙 第二部 1978.7.1 資本の額不足 平成18年6月 株式会社アウルホールディングスに株式を譲渡し子会社となる

京三電線 第二部 1991.10.11 株式の分布状況不良" 2000年4月1日東日電線株式会社と合併)

豊国佐々木電線 第二部 1973.5.1 資本の額不足 <ジャスダック>2004年12月13日~2008年3月12日(住友電気工業株式会社が全部取得)

一部ケースから見ると、上場廃止後すぐ合併されるまた状況不明(倒産の可能性高いかも)の場合があるが、10年以上生き続ける企業も多い。

 

4。完全子会社化

完全子会社化 上場会社が株式交換又は株式移転により他の会社の完全子会社となる場合

完全子会社化の経済分析

ソニーは 1999 年にソニー・ミュージックエンタテイメント SME など上場子会社 3 社を 完全子会社化する決定を行った。これを皮切りに、企業戦略としての完全子会社化は日本 企業のあいだに急速に浸透することになった。たとえば同じ電機産業において、業績悪化を契機に、松下電器が 2003 年に関連 4 社を完全子会社化したことが特筆される。東証上場企業が上場を廃止した会社数は 2000 年から急速に増加しているが、その大部分は完全子会社化にともなうものである。その中には、親会社の完全持株会社への移行にともなう場合も含まれる。

<- 完全子会社化というとき、二つの場合が区別されよう。
①もともと 50%以下の株式しか 所有しない関連会社を完全子会社化する場合と、
②すでに 50%超を所有している子会社(あるいは実質的に支配している会社)の株式を 100%取得する場合である。

<<– しかし①の場合、完全子会社にすること自体の意味よりも、50%を超えて所 有し支配するようになること、すなわち買収あるいは子会社化する効果の方が重要であると考えられる。ただし、100%取得するケースでは、他社に 3 分の 1 超の株式を握られない ようにするために、3 分の 2 超の株式の取得を図った結果である場合も含まれている。しかしいずれにせよ、この場合に、「完全」子会社化の効果よりも、「子会社化」がもたらす効果の方が重要であることは疑う余地がないであろう。
<<– 実 際、完全子会社化という場合には、②の定義が一般的である
(問題は東証の統計はどち)

–>> では、すでに支配している子会社を、親会社があえて完全子会社化する理由は何であろうか:少数株主を排除して親会社による経営の自由度を高めるためである

<<<<– 親会社の事業と子会社事業とのシナジー、事業領域が重複ため効率性を向上する、好調な子会社事業を取り込もうとし、振るわず子会社の経営に大幅に介入する、他社に 3 分の 1 超の株式を取得されないようにする / 少数株主が存在する場合、それへの配当によって経営資源がグループ外に流出し てしまうという問題:配当収入、グループ内で資金を再配分
<<<<– 子会社株式が公開されている場合は、完全子会社化の効果は大きい:重 要な決定事項は株主総会の議決によらなければならないこと、少数株主の権利が法律・制 度上保証されていること、株式市場からの評価に常にさらされていることなどのために、 株式が上場されている場合は、親会社の裁量性が制約される度合いが大きいからである

**完全子会社化はM&Aの一形態としての性格である:周知のように、独占禁止法や商法をはじめとする法制度が整備されるにつれて日本でもM&Aは増加したが、完全子会社化もその流れの中に位置づけることができる。M&Aは自社グループ内の企業を対象とする場合と、グループ外の企業を対 象とする場合に分けられる。そして企業再編としてのグループ内M&Aの件数は、M&A 全般の件数と同じような推移をたどっている。②の場合はグループ内M&Aの一種である。
(グループ内M&Aとは、グループ企業の間の合併、買収、事業譲渡、資本参加、出資拡大を指す。ただ し、グループ内買収とは、通常、当初 50%以下の持株比率の関係会社株式を 50%超保有し、子会社とすることであり)

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グループ内 M&A(完全 子会社化は含まない)は一般的な M&A(グループ内 M&A や完全子会社化は含まない)の約半分くらいの件数であり。完全子 会社化は 1999 年は他の M&A の動向と同じように、そ れ以降急速に増大し、 2003 年にはグループ内 M&A の約10 分の1に相当する件数になっている。グループ内 M&A および完全子会社化は、意思決定の主体が実質的 に同一とみなされる M&A であるため、一般的な M&A に比べて実行が容易であるが、近年におけるこれら3者の件数の動向は、基本的には一致していることが確認される。

<<– 完全子会社化が急速に広まった背景としては、単にその必要性の増大という事情だけで なく、それを容易にする制度上の変化があった。
1) 1999 年の商法改正で、株式交換・ 株式移転が認められ、金銭で子会社株式を買い集めるよりも、企業の負担が小さくなったことはよく知られている
2) しかしこれと並んで重要でありながらあまり強調されていないことは、株式交換によって少数株主を排除することができるようになったことである。完全子会社化の場合に限定されるが、この点で TOB とは異なっている。すなわち被買収側の 一部の株主が反対しても、株主総会で過半数の出席、3 分の 2 以上の賛成があれば、強制的に株式交換が可能になったのである。

<<<– 買収する側は、交換に用いる株式を、新株発行または自社株買いによって調達する。たとえば松下電器は、グループ 5 社を完全子会社化するために、5 千 5 百億円の新株発行と 1 千億円の自社株買いを行うという。2002 年 1 月 11 日の日経新聞。
<<<– もともと株式交換制度は、完全子会社を傘下におく純粋持株会社を設立しやすくするために設けられたものである。その方法は、まず会社支配に十分な株式数を確保し、その上 でこの制度を用いて小数株主を排除するというものである。実際に、純粋持株会社への移行にともなって完全子会社化したケースの方が、 それ以外の場合よりも多い。

** 企業における組織再編の一形態としての完全子会社化である。近年では、 事業の多角化とともに、事業部制、カンパニー制、さらには分社化といった組織形態が注 目されてきた。また親会社単独ではなく、グループ企業全体を効率的に管理する連結経営という視点も重視されている。これらが組織形態としては分権化を目指す動きであるのに対して、完全子会社化は集権化に向けた組織再編である。

企業活動基本調査のデータを用いた計量分析の結果:
完全子会社化を増加させる要因として、子会社株式が公開されていること、親会社の持株比率、純粋持株会社への移行など、子会社ガバナンスに関する要因が有意な影響を与える。また、子会社側の要因よりも、親会社側の要因が多く影響を与えること、すなわち親会社の本業成長性、本業成長不確実性、本業依存度、事業構造再編の程度、負債比率など、 多くの要因が完全子会社化に有意な効果を与えていることがわかった。子会社側の要因としては、子会社の売上成長率のあり方が特に重要である。それがプラスである場合とマイナスである場合を分けて推計することによって、完全子会社化には、子会社の「積極活用型」と「救済型」の 2 つのタイプがあることが統計的に確認されるという興味深い結果が 得られた。

上場子会社の完全子会社化が親会社株価に与える影響

1999 年の商法改正により、株式交換・ 株式移転が整備され、商法面でも税法面でも以前に比べ、手続きが簡略化、低コスト化したことにより、近年多くの日本企業が組織構造の再編手段として完全子会社化を採用するようになってきている。

買収側と被買収側とで親子関係が存在する
親子上場解消の一つの手段
欧米ではほとんど見ることができない特殊な事象

商法上の子会社:ある会社に直接・間接の持ち株割合が50%超えて保有される
財務諸表等規則上の子会社:ある会社に実質的に支配されている会社(取締役会での役員の過半数か、契約が存在するか)

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完全子会社化とは、一般的にある会社が他の企業の株式を100%取得するして子会社とすることと定義される。研究では親会社が子会社の株式を100%取得するし上場廃止ということ。

日本では、これまで多くの企業が親子上場ということを行ってきた。
日本 では、分社化の究極的なかたちが子会社株式の公開であるとされ、親会社株主との間の利 益相反が指摘されながらも、子会社の上場がなされてきた。たとえば 2000 年末時点で、新 興市場を除く株式市場への上場企業 2533 社のうち、275 社は子会社であった。しかし完全子会社化の急速な増大は、こうした傾向に歯止めをかけている。

<<– 上場している親会社が支配権を維持したまま子会社を上場されるは、欧米では少数株主との利益相反による訴訟や敵対的買収が高まるリスクから一般的には行われないが、日本では従来からの株式持合いという制度や株主達が企業に対して主張をしないことから、利益相反や訴訟のリスクというデメリットは意識されず、独自かつ機敏な資金調達力や知名度の獲得、従業員のモチベーションの向上、そして親会社の立場でも、株式売却による資金の獲得、グループ管理コストの低減、役員ポストの確保というメリットにのみスポットライトが当たり、親子上場が行われてきた。

<<– そもそも東京証券取引所は、子会社上場に対しては抑制てきなスタンスだった。その証拠として、子会社上場の要件として、グループ内で主要な事業が重複しないこと、グループ外の販売比率が一定以上であるという2つの条件を課していた。それにもかかわらず、1996年以降、東京証券取引所は高まる子会社上場のニーズに応じて上場基準を緩和した。そこにITバブルでのIPOプームが重なり、親子上場は増加していた。

<<— しかし、2000年代半ば過ぎに親子上場に対する批判(利益相反)が欧米同様に日本においても上がるようになってきた。親子上場のデメリットの拡大、そいて2000年代後半には東京取引証券のみならず金融庁からも子会社上場の厳格化が言われるようになり、企業は今後親子上場解消する動きが活発化していく。
(2000年以降は上場子会社の完全子会社化による組織再編がブームになっていたので、時期は再確認必要だ。完全子会社化の急増の例として2002のPanasonicが上場子会社4社を一気に完全子会社化、日立製作所が子会社を一気に6社)

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日本企業の完全子会社化に関する実証研究

1999 年における商法改正以降、新たに株式交換制度が利用可能となった。同制度を利用することにより、複数の企業のうち一方を完全親会社、他方を完全子会社とすることが可能となる。すなわち、親会社が子会社の株式を 100% 所有するような親子関係を構築することが可能となる。同制度は親子関係のなかった企業を完全子会社とするために用いることも可能であるものの、これまで親会社が 100% 未満の株式所有であった子会社を 100% 所有するために利用されるケースが多くみられる

->> 日本企業がこれまで事業部門の一部を分社化させることで子会社を多数設立し、さらにはそのうち一部の子会社を上場させ、上場子会社として存続させてきたことに鑑みれ ば、このような完全子会社化の増加はこれまでの日本企業のグルーフ戦略を大きく変容させる可能性がある点において極めて重要である。(完全子会社化は子会社上場の 「逆」の現象として捉えることができる)同時に、完全子会社化時の親会社による株式取得の目的が他企業の株式を取得する際の一般的な目的と合致しない可能性がある。

<<- 一般に、企業が他企業の株式を取得する目的として「金融資産投資」と「支配」の 2 つが挙げられる。しかしながら、親会社による子会社を対象とした完全子会社化のケー スについてはこれら 2 つの理由のどちらも該当しないと考えられる。完全子会社化の対 象となる子会社は親会社によって 100% 株式を所有されているわけではないものの、実 質的にはこれまでも親会社が支配を行ってきた。一方、金融資産投資として株式取 得を行うのであれば株式を 100% 所有する必要性は乏しいであろう。

*多くの日本企業、とりわけ大企業はこれまで 100% 株式を所有していた子会社を上場させ、その株式の一部を市場へ売却することにより上場子会社を多数形成してきた。子会社の上場はエクイティ・カーブ・アウトと呼ばれノ、米国を中心に多くの実証研 究が蓄積されている。

 

5。全部取得

全部取得 上場会社が上場銘柄に係る株式の全部を取得する場合 (名証

上場子会社の完全子会社化が親会社株価に与える影響

株式の全部取得というものは、全部取得条項付種類株式によるものだ -> 株主総会の特別決議により、会社がその全てを取得することができる種類株式のこと

-> これを利用するとで、会社の私的整理なとにおける全発行株式の償却を可能になる、つまり、非常に容易に100%減資を行い、それと同時に新株式を発行する会社再建を行うことができるのである (JALが今までの株を既存株主から取得し、それと同時に支援者から新株の払い込み受け、その資金で負債の返済や再建計画の資金にしていく)

2006年施行の会社法で導入された制度で、その数が急増しているのは2008年であることからもこれは、不況期に増加するものと考えられる。

–>> (親子上場を解消にも使えられるが、不況期に向く手段??)

(減資と増資を組み合わせる(株式会社の既存の全株主を株主からはずしたうえで新しい出資者に出資させること)ことで、100%減資を企業再生のスキームで用いることも多い。)

新会社法ニューズレター 第13回 全部取得条項付種類株式の活用

会社法では、商法で認められていた以外の種類株式も新たに認められた種類株式の一つとして、全部取得条項付種類株式があります。

会社法制定前から行われていた、会社再建のため新たな出資者を募る場合に既存株主の株式を全て無償消却するといういわゆる100%減資は、最低資本金の額を下回らないよう同時に増資がなされるのであれば行い得ると解されていましたが、裁判所の厳重な監督の下で行う会社更生手続・民事再生手続以外でそれを行う場合には、株主全員の同意を要すると解されていました1 。しかし、株主全員の同意が必要では迅速性に欠けるので、会社法では、株主総会の特別決議により会社が株式全部を強制取得することができることを可能にすべく、全部取得条項付種類株式の制度が創設されました2

このように本来全部取得条項付種類株式は、全員の同意なく無償で株式を取得する手段として考案されたのですが、全部取得の対価を別の種類の株式とすることにより、全部取得条項付種類株式は、ある種類の株式を別の種類の株式に「転換」する中間媒体としてのメカニズムを持つこととなり、敵対的買収防衛のツールとしての利用が議論されています。

全部取得条項付株式は、完全子会社化のためにも利用することができます。A社がB社の完全子会社となるための方法として、①A社の株式の全てを全部取得条項付種類株式に変更し、全部を取得し、②それと同時に、B社に対して新たに株式を発行することが考えられます。これによれば、A社の株主全員の同意を得る必要なく、A社の株主総会の特別決議で行うことができます。その代わり、この方法では、反対株主の株式買取請求に応じる必要があります。

 

また、MBOもこの分類に入っているらしい

ローランド <東証1部>2014年10月27日(株式会社常若コーポレーションが全部取得)(電子楽器のローランド(7944)は15日、経営陣が参加する買収(MBO)に向け、三木純一社長が代表取締役を務める特別目的会社の常若コーポレーション(東京・港)が実施していた株式公開買い付け(TOB)が終了したと発表した。)

サンテレホン 第一部 2007.5.24 株式の全部取得 中長期的かつ持続的成長を実現するため、東京証券取引所及び大阪証券取引所の上場廃止。2007年5月にMBO(経営陣による買収)で上場廃止になったサンテレホンが、来年1月21日付で日東工業(6651)に買収されることになった。

三洋電機クレジット 第一部 2007.9.15 株式の全部取得 米ゼネラル・エレクトリック(GE)は23日、三洋電機系金融会社の三洋電機クレジットを買収すると発表した。GEは子会社を通じてTOB(株式公開買い付け)を実施し、三洋クレジットを完全子会社化する方針。

パトライト 第一部 2008.3.21 株式の全部取得 表示灯大手パトライトの創業家一族の資産管理会社である福寅は、パトライトに対してTOB(株式公開買い付け)を実施し、完全子会社化をめざすと発表した。成立した場合、三菱UFJ証券などが出資する投資ファンドのパレス・キャピタルが福寅の株式の過半数以上を取得し、パトライトの経営改革を進める。

アサヒ飲料 第一部 2008.4.22 株式の全部取得 アサヒ飲料は、従来の枠を超えたグループ経営資源の活用などを目的として、アサヒビールの完全子会社になることを決定。

東京スター銀行 第一部 2008.7.27 株式の全部取得 アドバンテッジ・パートナーズは、東京スター銀行の株式を公開買付(TOB)すると正式発表した。全株取得を目指す。「機動的かつ効率的な意思決定を果たすためには、株主をガバナンスを一本化する必要がある」

エネサーブ 第一部 2008.11.21 株式の全部取得 2006年頃の原油価格高騰から発電コストがかさみ、安い料金での契約が負担になって業績が悪化、2007年3月期の経常損益を217億の赤字と下方修正し、オンサイト発電事業からの撤退を発表する。2007年5月には大和ハウス工業へ支援を求め、同社の連結子会社となる。 さらに同年11月に完全子会社となったため上場を廃止した。 

日本農産工業 第一部 2009.12.14 株式の全部取得 三菱商事系列であり、従前より筆頭株主として20%超の出資を受けていたが、2007年5月から6月にかけて三菱商事は株式公開買付けを行って日本農産工業の過半数の株式を握り、三菱商事の連結子会社となった。

エスエス製薬 第一部 2010.7.16 株式の全部取得 既に独製薬大手ベーリンガーインゲルハイムが株式公開買い付け(TOB)で持ち株比率を9割超まで引き上げていたが、同日のエスエスの臨時株主総会で残る株式の全部取得が決議され、上場廃止基準に抵触した。

アートコーポレーション 第一部 2011.6.27 株式の全部取得 近年、金融商品取引法の改正を始め、資本市場に対する各種規制が強化されたことに伴い、株主総会運営、監査・内部統制制度関連の対応等、株式の上場を維持するために必要な負担が急速に増大しております。また、こうした傾向は、今後さらに増大することが予想されることから、株式の上場を維持することが当社の経営上の負担になる可能性があります。

インターニックス 第一部 2012.12.3 株式の全部取得 米大手半導体商社アヴネット・インクの子会社となるメメック・グループ・リミテッドによる株式公開買い付け(TOB)に応じることにより株式の上場を廃止することを発表した。理由について「アヴネットと当社は、平成23年より、戦略的パートナーシップの構築に向けた本格的な協議を開始し、両社が緊密に連携することにより期待できるシナジーの検討や、シナジーを最大化するため」

シンプレクス・ホールディングス 第一部 2013.10.15 株式の全部取得 MBO。「厳しい事業環境下において更なる成長を実現するために対象者グループに求められる諸施策は、対象者グループ事業に内在するリスクの大幅な質的変化を生じさせるとともに、既存事業への短期的な悪影響」

マクロミル 第一部 2014.4.25 株式の全部取得 外資系のベインキャピタルによるTOB(株式公開買い付け)。「成熟した国内で業界再編を自ら進める一方、新規事業の育成や、海外では環太平洋への展開を進めてきた。こうした作業を進める中で、1年半ほど前から、上場したままで会社を成長させるか、いったん非上場化して進めるのか検討を続けていました。」

 

まとめにすると、全部取得は買収、完全子会社化、MBO、敵対的買収防衛、100%減資会社再建、自己廃止申請までに使われるため、グループ内、あるいは組織自身の組織再編であろう。

 

6。少数持株比率

日本エア・リキード  <東証1部> 2003年4月21日(エア・リキード社によるTOB) 

萬有製薬 <東証1部> 2003年7月28日(米国メルクグループによるTOBにより上場廃止基準に抵触)

日本コンラックス  <東証1部> 2003年8月1日(MF Holdings有限会社がTOB) 

栃木富士産業 <東証1部> 2005年4月28日(ジーケーエヌ・ドライブライン・栃木ホールディングス株式会社と株式交換=金銭交付)平成14年3月 主要株主の異動に伴い、ジーケーエヌ・オートモーティブ・インターナショナル・ゲーエムベーハー(現商号:ジーケーエヌ・ドライブライン・インターナショナル・ゲーエムベーハー)(ジーケーエヌ・グループ)が筆頭株主となる。(その他の関係会社に該当) 平成16年5月 ジーケーエヌ・ドライブライン・スマイア・エセ・アー(ジーケーエヌ・グループ)が当社株式を対象とする公開買付を実施し、当社の親会社となる。

ボーダフォン <東証1部> 2005年8月1日(ボーダフォン・インターナショナル・ホールディングスB.V.がTOB)平成18年4月 ソフトバンク株式会社の間接保有の子会社であるBBモバイル株式会社が実施した当社株式の公開買付の結果、同社は、当社株式の97.6%を保有し、当社の親会社となる。また、BBモバイル株式会社は、当社の株主であるメトロフォン・サービス株式会社(平成18年8月にBBモバイル株式会社と合併)の全株式を取得した結果、同社が保有する当社株式の持株比率が99.5%となる 平成18年8月 BBモバイル株式会社(親会社)を完全親会社とする株式交換により、同社の100%子会社となる 平成18年10月 ソフトバンクモバイル株式会社に商号変更

日産ディーゼル工業 <東証1部> 2007年7月23日(エヌエー株式会社が全部取得) 平成18年3月 ボルボ社(スウェーデン)が資本参加。平成19年3月 ボルボ社が当社の発行済み普通株式総数の96.06%を取得し、当社の親会社となる。

三菱樹脂 <東証1部> 2007年7月29日(浮動株基準)平成19年10月 株式会社三菱ケミカルホールディングスが、株式交換により当社を完全子会社化

内田油圧機器工業 <東証2部> 2001年6月29日(株式分布状況)

ミサワ東洋 <東証2部> 2003年7月28日(ミサワホームホールディングス株式会社に株式移転1:0.2)

エームサービス <東証2部> 2003年8月1日(三井物産株式会社及びARAMARK Japan, Inc.がTOB)

ニッポン放送 <東証2部> 1996年12月2日~2005年7月28日(株式分布状況)平成17年3月 株式会社フジテレビジョン、当社株式の公開買付けを実施。(平成17年1月18日から平成17年3月7日まで) 平成17年5月 株式会社フジテレビジョンが株式会社ライブドア・パートナーズ株式を取得し、当社の親会社に異動。

カノープス <東証2部> 2006年6月30日(株式分布状況)平成18年1月 Thomson S.A.を中心とする親会社グループが当社株式を94.3%取得し、トムソングループの一員となる。

オリジン東秀 <東証2部> 2006年7月27日(イオン株式会社がTOB) 

日平トヤマ <東証2部>2008年7月28日(株式会社小松製作所と株式交換) 

川重防災工業 <東証2部> 2006年7月28日(株式分布不良)平成19年5月 エア・ウォーター株式会社を株式交換完全親会社、当社を株式交換完全子会社とする株式交換契約を締結

これらの企業は全て少数特定者持株比率が70、80、90%超で上場廃止したが、事実は主にTOBらしい。

「上場企業間の株式譲渡による M&A は,実質的には TOB によらなけれ ばならない」(M&A と株価、井上・加藤, 2006 ).

公開買付けの買付け量によっては、対象となった企業が上場廃止になる場合がある。例えば東京証券取引所の場合、少数特定株主持ち分比率が90%を超えないことが、上場基準のため、この基準を抵触する量を買付けすると、対象企業は上場廃止となる。(公開買付けにともなう上場廃止)

ただし、よく事例を見ると、もともと子会社を完全子会社化と普通の買収両方でもあるらしい。しかし、あくまでTOBは完全子会社化ではないし、ひとまずM&Aに分類する。

 

7。その他

株価操作、虚偽記載、公益・投資者保護、四半期報告書提出遅延、監査意見不表明

近年、上場廃止後の企業倒産が増加傾向にある。2006 年以降の主な倒産企業は下記の通りで、 2009 年に入り、6 件と急増している。上場廃止理由は「虚偽記載」が 4 社、「債務超過」が 3 社、 「監査意見不表明」2 社となり (2009 年の上場廃止企業163 社で過去最高

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2008 年度の上場企業倒産は 9 月以降に急増し、45 件発生、2002 年度の 22 件を上回り、6 年ぶ りに戦後最悪を更新した。業種別では不動産関連が 23 件と過半数を占め、倒産主因別では販売不 振がトップ、倒産前に「不適切な会計処理」が発覚した企業は 7 件あった。(2008 年度の上場企業倒産は 45 件、戦後最悪

 

->> 株価操作、虚偽記載などあくまで経営問題だろう、倒産に直接繋がっている。

 

8。合併

1990 年代後半以降、1997 年の独占禁止法改正による純粋持株会社の解禁、1999 年の商法改正による株式交換・移転制度の導入、2001 年の商法改正による会社分 割制度の導入等と、立て続けに企業組織再編を後押しする法制度が整った。企業 の連結経営に対する意識が高まったこと、また経済のグローバル化が進む中、国 際競争力の強化が求められ、国際シェアの確保や業務効率化等を進める必要性が 強まったことなどが法制度の変更を促し、2000 年頃から日本企業にかかわる M&A が増加した。上場会社同士でも合併や親子上場の解消などが進み、上場 会社数減少の一因となった面もある。なお、企業組織再編が進んだ要因としては1990 年代を通して企業間の株式の持合いが解消され、メインバンク制の機能も低 下し、従来からあった企業間での資本や資金面での結びつきが弱くなったことも 挙げられよう。上場会社数の減少が続く国内証券取引所

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合併+完全子会社化+株式の全部取得 -> 事業再編 業界再編 組織改革 企業組織再編

完全子会社化 -> グループ内企業再編

(株式交換は、すでに持ち株会社制を採用しているグループの傘下に、別の会社を取り込む際に用いられることが多い 基礎からのM&A 講座 第9 回 M&A の論点 (2)ストラクチャー – Deloitte

 

一般的な MBO では、経営陣が設立する SPC 等が、被買収企業の公開買付けを行った後に完全子会社化(スクイーズアウト)を実施し、100% 株式の取得を行う。

-> MBOはどっちに属する?

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上場会社が MBO により非上場化する意義は、株式市場における短期的圧力(株 主からの業績回復や株価上昇期待)を回避するとともに株主構成を簡易化するこ とで「長期的な視野に基づく柔軟かつ迅速な経営判断ができるようになる」こと にある。

実際に、価値向上を実現し、MBO で非上場化した企業が、再び株式市場に戻って きた事例もある。2001 年に MBO により非上場化したトーカロと、2003 年に同様に 非上場化したキトーである。トーカロは 2003 年に東証 2 部に再上場を果たし、2005 年には東証 1 部への上場を果たした。キトーも 2007 年に東証 1 部への再上場を果 たしている。とはいえ、本稿執筆時点で(2011年12月)、再上場を果たしたのはこの 2 社だけで ある。MBO 実施の際は「再上場を目指す」としていた企業も、その後他の事業会社 の傘下に入ることを選択した事例もある。

 

上場会社数の減少は株式相場の低迷にあるだろう(資金調達不透明)(USの場合

証券取引所に上場する会社数が減少する背景として考えられるのは、株式相場 の低迷が続き、増資をしても満足な額の資金が調達できるか不透明であるにもか かわらず、上場コストは増える傾向にあり、結果的に上場メリットが小さく、上 場デメリットが大きくなっていることであろう。また、情報通信技術の発達など により企業が独自に情報発信しやすくなったことで、知名度や社会的信用力を向 上させる手段が増え、資金調達以外の上場メリットも過去と比べれば小さくなっ ている。

近年、例えば東証と大阪証券取引所(以下、大証)に重複上場している企業が、 上場コスト削減のため、東証の上場を維持したまま、大証の上場だけを廃止する など、上場先を減らすケースが増えている。

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Estimating Firm Mortality

Source:

The mortality of companies

 

The mortality of companies

B. Datasets, Definitions, and Survival biases

Arguments addressing the statistics of company lifespans hinge on the interpretation of the meaning of the death event for a company. In this paper, definitions of ‘birth’ and ‘death’ are based on the sales reports available in the Compustat database. 

-> firms may ‘die’ through a variety of processes: they may split, merge or liquidate as economic and technological conditions change.

i) Datasets

Data on publicly traded companies were obtained from the Compustat North America and Compustat Historical databases,  covering the period of 1950–2009 and contain most financial information for North American and overseas American Depositary Receipt firms reported in their income statements and balance sheets, filed to the US Securities and Exchange Commission. A total of 28853 publicly traded companies are included in the database.

-From these, we excluded 2292 that did not report any sales over the 60-year timespan.
-We also noted that 6868 companies were listed (alive) either in 1950 or in 2009, with 160 of those companies reporting sales for the full 60-year span of the dataset.

ii) Definitions

We define ‘birth’ to occur not at a company’s founding, but rather when it first reports sales in the Compustat database. We take ‘death’ to occur in the year when a company stops reporting sales. For each company, we define lifespan to be the total number of years for which the company reports non-zero sales.

<- There are a number of companies that fail to report for several years between years of activity. Such cases of re-entry are not counted as additional new births or deaths; the additional years are simply added to the total lifespan.

-> This definition is similar to the Bureau of Labor Statistics Business Employment Dynamics measures of entries, which include mergers, takeovers and industrial reclassification

-> This broad definition of death will affect the conclusions we can draw from our data, as an instance of firm death does not necessarily connote failure (Carroll & Delacroix 1982).

** As a metric of mortality that is closely related to lifespan, we use the term half-life, defined as the time it takes for half of the firms in a given cohort to die (following the above definition of death).

* For survival analysis, this half-life corresponds to the age t by which the cumulative mortality fraction M(t) = 0.5 (50%). H(t) 

iii. Survival biases and subsampling

The historical data on Compustat database do have problems of survival bias (Ball & Watts 1979): almost no firms die in the first 20 years of the dataset. To account for the effects of this bias, we ran our analysis both on the entire dataset and on a set limited to firms reporting sales between 1975 and 2009. A comparison between analysis of the entire sample and this reduced set suggests that the effect of survival bias is limited. This is likely because the first 20 years comprise a very small proportion of the entire dataset.

 

F. Estimating and Result

Annual numbers of entries (births) and exits (deaths) for publicly traded firms in the Compustat database

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-> The number of births and deaths per year in this dataset varies substantially over time, reflecting, in part, general economic conditions.

-> Note that before 1975 very few firms die, reflecting a survival bias in the Compustat dataset.
-> Similarly, there are two spikes in births in 1960 and in 1974 that may be reflective of changes in the Compustat database or the conditions of market entry, not in the patterns we seek to analyse. 

Frequency distribution of firm lifespans

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-> a) shows the frequency distribution of firm lifespans is approximately exponential, independent of business sector.
Insets show the lifespan frequency distributions before normalization by sector size.
(the telecommunications, utilities and transportation sectors were omitted based on small sample size)

-> b) shows a similar frequency plot where colours denote the most common causes of mortality
(the reasons ‘other’ and privatization were omitted)

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-> c) shows aggregate distributions are fit by a simple exponential function (solid lines), either restricted to the period of 1975 onwards or not.

–>> For the full window, the fit is N(t, T) = 2226e−λt with λ = 0.098 and 95% confidence interval Embedded Image. For the constrained window, the fit is N(t, T) = 2279e−λt with λ = 0.131 and 95% confidence interval Embedded Image.

–>> fewer firms die in the first few years of entering the market than a purely exponential distribution would suggest. This provides initial evidence for the liability of adolescence. 

In the following, we perform a set of more rigorous statistical analyses to test the idea of a constant death rate as a function of age and to provide a set of estimates of the half-lives of publicly traded firms.

 

F.1 Constant death rate and exponentially distributed lifespans

The simplest conceptual framework for understanding the distribution of lifespans is inspired by a decay process in which the decay rate is assumed to be proportional to the number of remaining constituents.

For firms, this translates into the assumption that the number of deaths, ΔNd(t, T), occurring in some small discrete time interval from t to t + Δt is proportional to the number of companies remaining alive at time t, N(t, T), out of an initial cohort of N(0, T) firms at time t = 0. T denotes the time window of observation, which can be arbitrarily varied within the total timespan covered by the dataset. In the present case T ≤ 60 years. Thus,

Embedded Image

where λ is the exit (or hazard) rate, which in general depends on both t and T. Since the number of firms remaining alive at time t is N(t, T) = N(0, T) − Nd(t, T), ΔNd(t, T) =−ΔN(t, T) if the time window, T, is kept fixed. In the limit of continuous time (Δt → 0), this leads to

Embedded Image

whose general solution is given by Embedded Image

-> If λ is independent of t, but not necessarily of T, this reduces to the classic exponential form N(t, T) = N(0, T)e−λ(T)t which, as discussed above, is a good fit to the data.

The corresponding cumulative distribution function, M(t), for the fraction of companies that have died by time t within the observation window T is given by

Embedded Image

Fits to data at successively larger T: 

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We observe that the modified exponential provides very good agreement with data over a broad range of values of T.

-> From these fits, we can compute the half-life of firms, t1/2, defined as the time taken for half of the original cohort, N(0, T), to die.  

This is determined by solving M(t1/2) = 1/2, which results in

Embedded Image

For Embedded Image this gives Embedded Image, whereas forEmbedded Image

Embedded Image

From half-life estimates across varying time windows equation leads, for large T, to a hazard rate λ ≈ 0.099 yr−1, corresponding to an asymptotic half-life of about 7 years .

Predicted Half-Life Estimates from Constant Hazard Model

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The curves of Figure 2 result in estimates for the constant hazard rate (over its time interval) λ. These are then entered into the cumulative distribution function to determine the half-life of the set of firms with lifespans of T or less. The resulting curve is well fit is t1/2 = ln2 /λ *[1 − ln(1+exp(−λT))/ ln(2) ], with λ ≈ 0.0988 and 95% confidence intervals [0.0896, 0.1094]. This predicts that T → ∞, it will take approximately t1/2 = 7.019 years for half of all firms to die.

The Kaplan-Meier Mortality Curve

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The nonparametric Kaplan-Meier estimator results in a form of the mortality curve, M(T) = 1 − S(T). The curves fitted to these distributions are M(T) = 0.925(1 − e^−0.074T ) with 95% confidence intervals [0.073, 0.076] and [0.918, 0.931]. For the constrained version, we estimate M(T) = 0.765 1 − e^−0.090T , with 95% confidence intervals [0.749, 0.782] and [0.085, 0.095].

*** Limitation

1.However, the assumption that the hazard rate, λ, is independent of t for each time window T necessarily implies that all firms have finite lifespans and therefore presumes a priori that they all eventually die

2. our half-life estimate appears low; if we look at all firms born in a particular year, it often takes longer than 7 years for half of them to disappear. In 1975, for example, it took almost 12 years for half of the cohort to die.When we omit those firms that do not die before 2009, we reach the half-life more than 2 years earlier.

-> the omission of firms whose lifespans exceed the entire window of observation, leading to a bias towards early mortality

 

F.2 Survival analysis

Survival function, S(t), is cumulative probability of a firm being alive after time t

-> For a cohort of firms born at an initial time, t = 0, S(t) is expressed as the fraction of firms still alive at time t: S(t) = N(t)/N(0).

–> cumulative mortality function introduced above: F(t) = 1 − S(t).

–> probability distribution, or event density, p(t) or f(t) ≡ −dS(t)/dt (the incremental fraction of firm deaths occurring in a time interval from t to t + Δt)

Embedded Image

–>> hazard rate, λ(t), is normalized mortality rate at time t: λ(t) = −d lnN(t)/dt,

Embedded Image

–>>>  it is often useful to introduce the cumulative hazard function, Λ(t), defined as

Embedded Image

–>>> S(t) = eΛ(t

The case when λ is constant, discussed F.1

-> straightforwardly leads to the conventional exponential distributions, S(t) = e−λt and p(t) = λe−λt, and the cumulative hazard function increasing linearly with time: Λ(t) = λt.

 

F.3 Maximum-likelihood estimator for constant hazard rate

 

Papers on Firm Mortality 2

Source:

Life and Death of Businesses: A Review of Research on Firm Mortality

Alive at five: The key year for companies’ survival

Firm Mortality and Natal Financial Care

 

 

Life and Death of Businesses: A Review of Research on Firm Mortality

Neither the literature of finance nor the literature of valuation practitioners has taken account of the relatively short life expectancy of firms. Fewer than fifty percent of new firms live longer than ten years; yet, it is common practice to estimate firm value with a very long term horizon model such as the constant growth model.  The purpose of this paper is to increase awareness of the life expectancy of firms and show how to take account of the likelihood of firm death in valuation. Data on firm death rates and life expectancy that is available in the field of industrial organization is reviewed and summarized so that valuation practitioners can take it into account in their valuations.

 

Firm mortality in public companies and Natal Financial Care

How long do businesses live? ->  Two common forms of business—sole proprietorship and partnership—die with their owners, but the limited liability corporation, which is a separate legal entity, can outlive its founders. However, as the existing literature concludes, the life expectancy of even these firms is brutishly short (Morris 2009). 

According to a study of the involuntary “deaths”—liquidation, delisting and permanent trading halts—of U.S. publicly traded companies between 1985 and 2006, public companies die at an astoundingly rising rate in their first few years, and the third year is the most perilous.

<- We use econometric methodology from actuarial science to construct the first mortality table for U.S. public firms during 1985-2006. The table reveals that the age-specific mortality rates of firms initially increase, peaking at age three (3 times higher than the long-term mortality rate), and then decrease in age, implying that the first three years after a firm goes public are critical to its longterm survival.

<- In contrast to the stylized fact noted in the empirical industrial organization literature that survival risk decreases as a firm ages (literature starts with Audretsch (1991), Agarwal and Gort (2002) show that the effects of industry (exogenous shocks) and firm characteristics (endogenous response) both affect a firm’s survival. Loderer, Neusser, and Waelchli (2009) find that firm age impairs institutional memory and affects its survival.) our results indicate that U.S. public firms have to survive up to three years after the IPO—the critical age—before their survival risk can diminish. 

<- After controlling for the usual determinants of survival (e.g., leverage, size, age, and growth opportunities), we find that financial intermediaries involved around the public birth of a firm—venture capitalists (VCs) and highquality underwriters—are associated with significantly lower firm mortality rates. (Though their beneficial effect is stronger during the first three critical years of a firm’s public life, the effect lasts sometimes up to seven years after the IPO. )

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Data

i) To identify the date of birth of a public firm, we follow Queen and Roll (1987) and use the date of a firm’s first appearance on the CRSP tape during the period of 1926– 2006.

ii) Death is even more difficult to define for public firms. A firm may have a voluntary death—going private or being acquired or merged—or it may have an involuntary death— getting liquidated or delisted by the exchange. Our study on mortality focuses on involuntary deaths, since the literature has documented the severe economic and social welfare consequences associated with them.

(Is all M&A really voluntary? At least some firms go to M&A under situations that similar to involuntary death.)

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All mortality tables show the conditional probability that a cohort of a certain age will die before its next birthday. This probability is computed by scaling the number of deaths during a period by the number of members of the cohort existing at the beginning of the period. A mortality table is, therefore, a collection of age-specific mortality rates (ASMRs).  [1]

<<– To build a meaningful mortality table without substantial gaps, we need a sufficient number of deaths of firms of various ages. Therefore, for firms appearing in the CRSP tape between 1926 and 2006, we calculate ASMRs during the period 1985–2006. 

 

 

Figure 1 presents a graphical comparison of the ASMRs of U.S. public firms and those of U.S. residents. For each panel, the horizontal axis shows the different age groups. The vertical axis in Panel A shows the number of involuntary deaths of firms of a given age expressed as a proportion of all existing firms of that age. The vertical axis in Panel B shows the number of deaths of U.S. residents of a given age expressed as a proportion of all living U.S. residents of that age. 

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The graph of ASMRs attains a global peak of more than 6% when firms reach the third year after their IPO. ASMRs for firms that manage to stay in the public domain beyond 20 years comprise less than 2%.

 

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* The authors did not include such “deaths” by a merger or acquisition in their analysis.

“Even though the acquired company might cease operations as an independent entity, its business might remain largely intact,”  “Many of the relevant parties, such as shareholders and creditors, for instance, might also fare well in such events.”

(Remember, unlike Borisov’s study, which only counted “bad” deaths, the Sante Fe researchers included the vast majority of companies that disappear through mergers and acquisitions. They found similarly dire death rates—50 percent of all companies expired in the first decade—but they found no jumps in the mortality rate for young companies or at any age, regardless of cause of death or industry.

“The mortality risk was effectively constant across a firm’s lifespan.” “On average, it doesn’t matter if you sell bananas or airplanes, if you’re big or small, you’re facing a constant mortality risk.”)

 

Private firms mortality 

A similar pattern of company mortality showed up in a CNBC analysis of data from the Bureau of Labor Statistics, which tracks private sector establishments. In that data set, a company opening up a new branch would count as a new establishment, even if it is part of a larger firm.

Unlike public companies, which are presumably already fairly successful by the time they file for an IPO and probably have a cushion of backing to get them through the early years, the privately owned companies that make up most of the private sector are more likely to fail in their first few years.

companydeath2finalOnly about 1 in 5 establishments survive for 20 years or more

 

Papers in finance that studied firm mortality

Mortality is linked with firm characteristics such as size, stock price, stock return, volatility of returns, and beta (Queen and Roll 1987), as well as market-to-book ratio (Chen 2006).

On the other hand, there is a large indirect literature in finance on firm mortality studying the determinants of debt default. The seminal work of Altman (1968) popularized the Z-score, which is a summary statistic of relevant accounting variables that purport to capture the probability of default.

 

[1]

For each calendar year between 1985 and 2006, we count the number of involuntary deaths of firms between age x and age x + 1 during that year and divide this number by the number of existing firms of age x at the beginning of the calendar year. This ratio is the ASMR for the age x cohort during this calendar year. To illustrate, consider the ASMR for firms of age five in year 2000. We count the number of involuntary deaths of firms between ages five and six in calendar year 2000 and divide this number by all five-year-old firms existing at the beginning of year 2000 (i.e., firms that went public in 1995 and survived until the beginning of year 2000). We then calculate the ASMRs for firms aged zero to 80 in year 2000, respectively.

We repeat this process for every year in the period 1985–2006 by constructing ASMRs for firms aged zero to 80 in that year. For each age, zero to 80, we average its ASMRs across all the years between 1985 and 2006. We then apply the average ASMRs to a hypothetical cohort of 100,000 firms. This gives us the number of firms that die at age zero, one, and so forth. To focus only on the first few years, we tabulate the deaths of the members of this hypothetical cohort at the ages of zero, one, two, three, four, five to nine, 10–14, 15–19, 20–24, 25–29, 30–34, 35–39, 40–44, 45–49, 50–54, 55–59, 60–64, 65–69, 70–74, and 75–80. The ASMRs for ages zero, one, two, three, and four are already computed. To estimate the ASMRs for the five-year age bins after that, we count the number of involuntary deaths during a given five-year age interval and divide this number by the number of firms existing at the beginning of that interval. To annualize the ratio, we multiply it by one-fifth.